「或然財富」與資產流動性 (Patreon)

許多人以市價來衡量資產價值，忽略了流動性風險的問題；經濟泡沫其實也是出自社會整體受「或然財富」的影響導致的計算失誤。

早前分享中，我提及到物業的價值其實只是一種「或然財富」；有讀者希望我更深入地解釋這個概念。

其實，許多人，尤其是業主，習慣以市價來衡量自己物業的價值。理論上，這種思維無可厚非，但實際上，成交價格往往會有偏差；不一定會賣得更便宜，有時反而會賣得更貴。因此，這個問題引申出另一個在市場中非常重要但很少被提及的現象，就是「資產流動性」（Asset Liquidity）。

對於有會計學基礎的朋友而言，這個概念並不陌生，但在經濟學中，這個主題卻很少有人用一般人能理解的語言去解釋什麼是資產流動性。

根據教科書的定義，資產流動性指的是一件物品有多容易可以「變現」；變現即是 liquidate，而現金就是 liquid 。這些概念表面上看似容易理解，但細心思考，其實比許多人想像中更為複雜。

舉個例子。假如你只是某上市公司的小股東，你的買賣對市場價格的影響微乎其微，幾乎符合教科書所講的 Price Taker ；在這種情況下，以市價衡量自己的財富並無問題。但如果你是大戶，而該股票「貨源歸邊」，你更加在市場中有一定的支配力量，這時以市價來計算你的財富，可能與現實有很大偏差。事實上，當大戶將股票作為抵押品時，經常會出現一個問題，就是當銀行要「斬倉」在市場上將這些股票套現時，往往會有一定的折讓；在這種情況下，不論是銀行還是借款的大戶，都高估了資產價值，也是我所指的「或然財富」出現的情況。

當市場價格不斷上升，而借款人又能按時還息還本，大家不會太在意這些因資產流動性而帶來的風險；但是當資產價格下跌，銀行又要進行風險管理，就會出現問題。而如果抵押品是股票，用市價來計算抵押品的價值並不困難，但當於沒有公開市場的資產，又或者是物業，風險管理就變得更為複雜；尤其是如目前香港的情況，物業成交量縮減，價格的波動大，因資產流動性而引發的風險也會更加顯著。

物業除了用買賣成交價來計算市值，另一個方法是以租金收入用市場利率估算物業的價值；特別是在商業出租物業如舖位、寫字樓甚至車位中，這個估值方式更加合理。然而，目前租賃市場低迷、利率高企，擁有大量收租物業的大業主，理論上應該大幅減值才算合理。不過，大多數人都不會這樣做；畢竟物業估值入帳的方式雖然有一定的規則，但並非精準的科學。總之，只要言之成理，銀行和投機者願意接受便可。對銀行來說，最重要的是借款人能按時還款，除非擔心借款人可能會違約，否則一般不會自尋煩惱。順帶一提，近來市場上出現的許多現象，包括銀行批出按揭的嚴謹程度提高，甚至所謂的 call loan ，背後都必然有其原因。香港的建制派要求銀行寬鬆一點，甚至要求監管機構出手放寬按揭，其實是極為不負責任的言行。要知道，假如香港有銀行出事，在聯繫匯率制度下的金管局並非央行，也無能力救銀行，政府本身亦沒有足夠的資金去救銀行；可以說，一場銀行危機，已足以摧毀香港整個經濟制度。也正因如此，香港一向以「風險為本」的方針來監管銀行業，絕不能為了刺激經濟而改變這一原則。

有人會覺得聯繫匯率制度是一把所謂的雙刃劍；即使在泡沫時期推出逆周期措施，最多也只是表面功夫，但當泡沫爆破時，便只能「硬食」。不過，大家應該思考一下，假如香港的貨幣制度可以任意改變，港元可以任意發行，在目前這種開支有增無減但政府又無任何政治問責的情況下，香港會不會死得更快？

回到「或然財富」這個問題。幾乎可以說，每次經濟泡沫的出現，都是因為社會中越來越多人對自己紙上富貴有不切實際的信念和預期。當一個人以為自己未來會比現在更富有，自然會更願意冒險；但假如當一個人連目前的自己擁有多少都高估了，對風險的錯誤評估便會更加脫離現實。經濟學裡面有個概念叫 Money Illusion ，意思指人們往往見到自己財富的數字上升，便認為自己變得富有，卻沒有考慮到外面的各種價格，包括物價和資產價格都在上升。換句話說，人們的相對收入並沒有增加，只是所有價格都在上漲；理論上在這種情況下不應該導致更多的消費或更激進的投資，但偏偏就會有一種錯覺，以為自己有條件去更揮霍，或者進行更大的槓桿操作。結果當宏觀經濟環境轉變時，像目前這樣，就出現各種困難的情況；正所謂由儉入奢易，由奢入儉難。

可能有讀者、聽眾見我講這麼多風險，尤其是資產流動性風險，以為我勸人不要冒險；但其實我絕全無此意。其實關於資產流動性風險，還有一個非常重要的概念，就是當一項資產的流動性越高，這項資產背後所帶來的潛在回報，也會越接近市場投資回報的平均值。換句話說，如果你持有現金，你最多只可以賺取市場的平均利率。流動性高的股票，其股價反映的預期回報率也不會高出上述平均值太多。

基於相對高回報的投機，必然伴隨相對高的風險，而其中一個風險往往就是流動性風險，所以想賺錢的話，也必然要持有流動性相對低的資產。但這也是輸錢和贏錢的人之間的最大區別在於持貨能力；許多人並非看錯了投機，而是無法堅持到賺錢的那一天。

從邏輯上講，相對高回報的投機一定伴隨相對高的風險，但這不代表所有高風險的投機都一定會有相對高的回報。事實上，相對高風險的定義，就是你所投機的事物中，很多都是垃圾，只有極少數會帶來極高的回報。但有一點可以肯定的是，這個世界上不會有相對低風險又高回報的投機；很多時候人們都是事後孔明地相信，某隻股票升了幾十倍是理所當然的；其實在爆升之前，大家其實都在幻得幻失。總結而言，但凡涉及人主觀判斷的事情，都存在一定的不確定性。

此外，冷門的股票或投機項目，起初參與者少，有很大的資訊不對稱，也因此有更高的潛在價格差異。然而，當越來越多人參與進來，價格越來越能反映其背後的價值，亦因市場參與者增多，流動性的風險也逐漸降低；用經濟學的說法，隨交易成本下降，早期投機者亦可以從中獲得更高回報。從另一個角度來看，其實高流動性的資產，意味著市場上大多數人會接受同一個價格，買賣雙方不需要花費太多成本來完成交易。而低流動性的資產，可能連價格都難以達成共識。

舉個極端的例子，有人可能收藏了一件極為罕見的藝術品，但識貨的人極少，亦難以找到願意出價的買家。在這種情況下，即使你當初用極相宜的價格買入，也不代表容易變現。

我舉這個例子，不是要人不去投機；只不過是提醒大家，作為投機者，你必須非常清楚出貨的渠道、時機和手段。許多投機者只考慮如何買入，卻從不思考如何出貨，亦不計算各種風險，。懂得買貨不如懂得出貨；當年長實以四百多億出售整幢中環中心，也需要放兩次盤才成功，最終亦需要一班人才湊夠資金來接貨。無需水晶球也可預見，之後再找買家出貨，將面臨一定難度。正如剛才所講，高回報的投機必然是高風險的。因此，我只會說，如果這些人沒有預想到可能虧損的情況，他們亦沒有條件進行這宗買賣。

再強調一次，不是說投機就一定是高風險，而投資就一定是低風險；如果有人這樣告訴你，他根本不理解什麼是風險。在我的字典裡，投機就是買入某些東西，被動地等待其價格上升；獲得的回報其實就是承受持貨風險後的所得。投資則是放棄目前的消費，將資金用來增加未來的收入，同樣是有風險的，而且可能更高。只不過兩者著眼點不同，需考慮的因素亦有所不同。

可以大膽講，市場上絕大多數人都是投機者，而真正的投資者只屬極少數；投資者注重的是收入和資產的回報率，投機者關心的是資產價格。投機是簡單的，搭順風車而已；但投資就真是需要投入心力，主動去改變某些事情。

我這份執著，可能有些人會覺得無謂。但我深信假如有這份心理上的覺悟，每個人斬可以更清楚了解甚麼是真正的風險，亦會減少犯錯的機會。風險不僅僅是「資產價格可升可跌」，當中還包括了每個人的持貨能力、收入甚至對現金的需求等，都會隨著環境變化而需作出調整。或然財富，尤其是那些流動性低的資產，有時可能會成為負擔，這也是許多人計算錯誤的原因所在。這也解釋了為何世界上有這麼多人，明明坐擁很多資產，但收入卻十分貧乏。反過來說，能夠賺取收入的人，也要懂得如何選擇合適的風險，去持有那些能夠增加收入的資產。

其實經濟學最基礎的課程都有教，財富和收入是兩個不同的概念，今天只不過是將這兩個概念再深入一層，再加上流動性和或然率這兩個因素。如果能夠融會貫通這幾個概念，很多關於金錢的問題自然迎刃而解。其實以上所講的，也不是甚麼深奧的理論；我只是將經濟學和會計學的概念從另一個角度去解釋。希望今日的分享能幫助大家更好地了解自己的財務狀況；如果有任何問題，也非常歡迎大家繼續提問。