東亞永續債大插水？ (Patreon)

【上圖】東亞 2020 年 10 月 5.825%

首先，先此聲明；以下並非投資建議；觀點只作經濟學普及教育之用。

其次，以下將會提到市場價格反映相關企業風險增加，只係一般而言嘅講法；我絕對無意指以下任何一間公司有明顯倒閉風險。事實上，我正希望用以下例子，去順便講解債價變化究竟係乜嘢一回事。

TL;DR 總結：2022 年 11 月聯儲局公開市場委員會議息會議後，新嘅市場預期係加息嘅步伐可能放緩，但維時會長咗。結果就係令長債息率都急升，債價相應下跌。債價跌，雖然有時可以反映企業潛在風險，但更多時因為外在環境嘅變化而調節。透過比較唔同因素對價格變化嘅影響，可以推論返究竟係企業有破產危機，定係對應環境因素最出現嘅調節。

01，正如之前一篇都有講到，依家市場上所謂嘅永續債，其實唔係真正嘅永續。發債嘅一方，過咗某個限時之後就，有權全數贖回債券。

02，做庄嘅最大好處，就係享受到制度傾斜嘅好處。如果未來利息下降，發行債券嘅一方只要仲有能力去借新錢，佢哋就可以用更平嘅利率，借新錢，還舊錢。所以蝕底極都有個譜。

03，但如果日後加息，用低息借落嘅永續債，就好著數。當然，一方著數咗，另一方其實就蝕咗個機會成本。所以，當市場利率上升到某個程度，就算係再穩陣嘅永續債，價格都會有一定折讓。

【上圖】香港機管局 2020 年 12月 2.4%

04，從以上嘅債券價格圖，可以見到由 2022 年起，呢隻債券嘅價格由 100 （即係我哋所謂嘅 parity）拾級而下。大家要留意返，其實亦係 2022 年 Q1 ，美國十年期國庫債券市場孳息率升穿 2.4% ，呢隻機管局嘅呢隻永續債，亦係由呢個時候開始有明顯嘅折讓價。以現在嘅價格去計，實際息率有成 7.047% 。

05，雖然話債券價格出現折讓，一定可以話係風險上升；但呢個風險唔一定係要去到破產違約咁大件事。好多時所謂風險，只不過係利率同匯率嘅走勢偏離長期嘅平均水平。

06，所以，唔好一見到風險就諗「執笠」同「擠提」。再者，依家嘅商業世界，真係「七孔流血還七孔流血，死還死」，太多大到不能倒嘅企業，結果都變成依賴政府而不死不活嘅殭屍企業。

07，亦可以見到，個別永續債雖然有時會出現溢價（即係高過 100），但亦唔會高出太多。記住之前所講，呢啲可贖回嘅永續債，市價如果高過 100 太多，發行一方仍然可以用更低息率發嘅新債去贖舊債。

08，其實自從 2017 年，亞洲嘅企業好興發永續債；反正如果日後出現高息、高通脹嘅環境，發行嘅一方都算係以低息借咗一筆長錢。

09，而對於持有債券嘅一方，心態亦唔應該太過關心債券嘅市場價格變化。債券嘅功能，係畀儲蓄嘅人，有個相對低風險嘅方法，確保穩定收入。之前都同大家講過，（一）看得見而且可防可控嘅風險、（二）穩定嘅收入、（三）資產價格嘅增長，以上三個目標，最多只可以同時滿足兩個；但更多嘅時候，好多人眼中唔會分得咁仔細，只係追求自我感覺良好。無錯，我見過太多人賭錢，最終目的只係要證明自己眼光比其他人更準。

【上圖】AIA 2020 年 12 月  2.7%

【下圖】長江基建 2021 年 7 月 4%

10，以上有兩間唔同嘅公司發嘅永續債，同樣都係香港掛牌；第一隻係 AIA （2.7%）、第二隻係第三隻係長江基建嘅（4.00%）；大家都見到，債價都跌，但走勢有少少唔同，因為票息同條款略有不同。但債券市場有一樣嘢好，就係基本上除咗係企業違約呢啲咁大嘅事件，否則唯一嘅變數就係宏觀經濟政策嘅變化。即係話，理論上好易計數。

11，簡單咁去睇以上兩隻債券，大家都可以見到十一月嘅 FOMC 前，呢啲債嘅債價下跌。好多 2020 年左右最低息時期發嘅呢啲債券，全部都價格暴跌；當中最嚴重嘅一隻，就係以下新世界呢隻 2020 年 12 月票息 4.8% 嘅永續債。

【上圖】新世界 2020 年 12 月 4.8%

12，好似呢隻新世界 2020 年 12 月 票息 4.8%嘅，最新報價得返 41， 即係有成 11.68% 嘅實際利息，幾和味㗎。

13，市場上真係乜都有得買；再高息嘅都有，亦即係所謂嘅垃圾級別。但其實垃圾又未必真係「有毒」；記住只要夠平，有毒資產嘅毒性都可以減輕。大陸房地產發展商嘅債，好多都係得返一折左右，佢哋本來票息都已經係 6 至 8 厘，所以依家用折扣價買喎，真係收三期息就已經回本（大前提係你收到三期息）。

【上圖】東亞銀行 2020 年 10 月 5.825%

【下圖】東亞銀行 2019 年 9 月 5.875%

14，不過，如果睇東亞 2019 年同 2020 年嘅兩隻債券；兩隻無論係票息同條款都幾乎一樣，所以價格走勢都好一致。今個月聯儲局公開市場委員會議息後，東亞呢兩隻債嘅價格都明顯插水。但東亞債息雖然急升，如果用返其他唔同嘅債券對比，其實東亞債息嘅走勢先至係最受宏觀經濟環境變化嘅影響。

15，今次議息會議後，市場上最主要嘅新預期，就係未來可能會放慢加息嘅步伐，但係預期維持相對高息環境嘅時間會更長。呢個新嘅市場預期，亦都反映長息有更大嘅上升壓力，所以呢啲永續債嘅價格亦都跌得快過之前嘅兩次。