親海駅 II 劈價事件 (Patreon)

長實推出親海駅 II 的定價策略，引起市場關注，原因不只是價格低。

今日不如趁這件事，順便以三家發展商：長實、新地和新世界，作 case study 解釋香港發展商的運作。

恆基、恆隆、信和、會德豐等，不在今次的比較；沒有甚麼特別原因，只是我懶得看資料。還有，港鐵這家當今香港真正的「地產霸權」，要另外寫一篇詳細分析。

今後我還會陸續去寫這個「地產黨在香港」的系列，希望後來可以結合成一本單行本；以下的內容，大家就當作是初稿；當中有些內容，可能不會出現在最後的單行本，又或者，到時出街的版本，會有多一點的內容。

01，長實（1113）是香港眾多發展商當中，負債最低的一間。長實的負債低，不是一般的低，而是不尋常地低。2021 年，長實的銀行及其他借款，加起來是 964.7 億。但到了 2022 年，就已經大幅減少至 485.4 億；長實帶頭去槓桿化，的確是非常的狠，單是這一點就已經值得一讚。

02，長實在 2022 年年報的主席報告，煞有介事地說集團在 2021/22 年度用了三百億投地，彷彿是要表明自己對香港的忠誠。但是這兩年長實在香港出售的主要項目，一隻手也可以數完：波老道豪宅、洪水橋的 #LYOS、屯門的飛揚（長實佔 40.9%，合作另一方是新地）、黃竹坑站三期（港鐵項目）以及今次這個油塘的親海駅。

03， 親海駅 II 是長實在沒有後顧之憂的情況下，以成本價出貨；從行內人提供的資訊得知，長實的定價未至於蝕，但也應該沒有甚麼利潤空間。順帶一提，地產發展商之間，雖然是競爭關係，但他們偶爾也會合作；他們肯定不會公然地合謀定價，但在推出新盤的時候，又卻總帶有點默契。

04，事實上，香港一手樓最主要的供應商，已經不是長實。但我們的集體回憶當中，香港地產的代表人物就是李嘉誠，甚至大陸網民的認知亦如是；那怕李澤鉅都已經做了五年長實主席，但坊間仍然只記得誠哥。今次親海駅大劈價，很多人又想到了是誠哥的先見之明。其實嘛，一家企業是有很多人在經營的。我還發現一個有趣的地方，就是長實的年報中，甚麼 ESG 的廢話不多，但是主要管理層的簡介比別人更仔細。喜歡八卦別人履歷的朋友，長實年報有很多資訊。

05，跟長實 180 度相對的，應該要數新世界（0017）。近年很多人都認得鄭志剛，甚至以為「純官」鄭家純已經退休；其實鄭志剛也是在 2020 年中才「坐正」做副主席兼行政總裁。當然，新世界和長實的差異，除了李澤鉅（真正話事人）的低調和鄭志剛（儲君）的高調，更重要是兩間發展商的財務管理。

06，長實在 2022 年大幅減債，新世界卻在同年增加了借貸。2021 年新世界集團的借貸為 1760 億，但在 2022 年卻增加至 1933 億。當然，如果是生意做得大，所以借得多，那是選擇以高風險換取高回報。但新世界過去兩年收入都是維持在 680 億，純利亦只有 70 億。對比長實的收入雖然只有 563.4 億，但股東應佔溢利卻仍然有 216.8 億；新世界的盈利能力，相對上是遜色的。

07，長實和新世界，其實都有不少中國大陸的項目；然而，新世界 2/3 的賣樓收入和利潤來自中國大陸，長實則剛好相反，中國大陸賣樓收入和利潤，約莫是 1/3 。其實各大香港地產發展商都有大陸房地產的風險；但新世界的 China exposure 又似乎相對上高了一點。

08，長實有條件「劈價」，一來是因為「手頭鬆動」，但更重要原因是短期內長實已經沒有太多供應。順帶一提，長實這幾年收入組合中，增長最明顯是英國的酒吧 Greene King ；2022 年收入 209.3 億，賺微利 8.3 億。假如資本市場的環境理想的話，我想長實還是會將這項業務套現吧。畢竟根據李氏的往績，似乎喜歡做買賣多於做「收租佬」。

09，另一邊廂，新世界近年增長得最快的業務，是建築和保險。鄭志剛表面上是一個藝術愛好者以及 ESG 的忠實支持者；尤其是年報很多篇幅都是 ESG 和 Corporate Governance ，但坦白說像我這種膚淺庸俗的人，就只愛看收入和利潤的結構，以及資產和負債。

10，新世界有 6358.8 億總資產，當中有 2112 億是投資物業；但收入卻只有 48 億，而且香港部分的收入，由 2021 到 2022 年更略為減少。物業的分佈和組合，恕我不去詳細分析，但 2.2% 的回報率；當中還未扣除成本和稅，所以實際上的回報是更低。。

11，講到香港發展商和「收租佬」，一定要用新地（0016）做標準。新地不但是最大的發展商，也是最大的「收租佬」。新地以及附屬企業的投資物業，總估值約為 4020.8 億，扣除成本後的淨回報是 156.5 億，好歹也有 3.8% 的回報。

12，過去，新地每年賣樓收入有 400 億以上，但 2022 年也要回落到 354 億，當中利潤為 158.4 億。對比長實在同年賣樓收入 257.6 億，當中利潤為 103.4 億。兩家發展商的毛利率分別為 44.7% 與 40.1%。新世界呢，2022 年賣樓收入為 173.7 億 ，賺 89.83 億，毛利率為 51.7%。

13，新地的負債相對不算高；至 2022 年底，銀行借款及所發行的債券，加起來只有 1090.7 億。還有值得留意是，新地收入和盈利分佈得比較平均；新地的賣樓、收租以及其他業務（酒店、電訊、交通基建和數據中心），比例約為 42:26:32，而香港收入又佔總收入比例超過八成。新地的土儲也是眾多發展商裡面最多，多到是另外幾家的總和。當然，「麵粉」若然不能變成「麵包」，其實是沒有價值的；至於如何將「麵粉」變成最有價值的「麵包」，這個題目可以另行再寫一篇。

14，新世界雖然賣樓的毛利率甚高，但是集團一半以上的收入，卻是來自毛利率甚低的建築和保險業務。新世界的賣樓收入，66% 來自中國大陸 。嚴格來說，新世界可以算是半間內房股。

15，我主觀地覺得，新世界在很多方面都有內房的影子，例如涉足與本業無關的業務，有時甚至「妹仔大過主人婆」。理論上，做地產應該懂得增加租金收入，偏偏新世界不論是零售、寫字樓的租金收入卻甚低，酒店業務更加要蝕錢。

16，長實雖然一樣是不務正業，但明顯是刻意在環球分散收入；例如剛才提到的 Greene King ，就是一項很有「創意」的投資。更有創意的是，我翻查早幾年的報導，長實刻意對傳媒說，當年習近平訪英的時候曾造訪 Greene King 的酒吧，並與當時的英國首相卡梅倫簽下了 400 億鎊的雙邊合作協議。可見香港的地產黨，還是很懂得在適當的時候，表示忠誠；但事實上，收租的將租容業務也買下來，是市場上常見的現象，實在是見怪不怪。

17，今次親海駅 II 劈價事件，暫時未見本地地產商發功向長實開火。畢竟長實往後也沒有甚麼貨可以在市場上拋售。反而是大陸的網民，對長實今次拋售的舉動，反應甚為著緊。有傳中國大陸的經濟分析員不可以提及通縮，去槓桿化等詞語。所以當長實劈價清貨，不排除有「識玩」的大陸網民，用這宗新聞借題發揮。

18，據說大陸的房地產發展商，被勸告不得減價求售，就算沒有錢還債，也不可以賤賣存貨套現，避免出現「人踩人」的情況。雖然香港地產市場雖然一樣呈現疲態，但這個 unwinding 的過程算是有秩序；至少不用「強力部門」出手。

19，按今年中更新的數字，香港已落成但未售出的私人住宅單位約 17000 個，建築中的單位有 77000 個，另加 19000 個可以隨時動工的單位；總數加起來約有 113000 個。減去當中約 9000 已經預售的單位，即是未來三至四年，一手樓潛在供應為 102000 。

20，若然以上 102000 個單位分四年出售，每年平均供應將高達 25000，遠超造去十年的平均值。要是剛才提到可以隨時動工的 19000 單位，因市況而拖慢發展，保守估計，未來幾年每年仍然有最少 20000 個單位可以應市，仍然是過去十年平均供應量的上限。

21，發展商如果不想令一手樓樓價下跌得太快，就唯有放慢開盤的速度。另外，別忘了在住宅以外，還有情況更嚴峻的商用物業。行文之時，剛見到置地放售交易廣場三期，作價 160 億；但有市場人士認為，叫價還是太貴，因為中環將會有 The Henderson 和長江中心二期加入供應。這就是暫時市場的氣氛。

22，未來三至五年，香港發展商有持貨能力去撐起樓價嗎？還記得 2019 年林鄭月娥提出要推出空置稅，藉此迫發展商加快推盤。今年財政預算案，仍然有人問今屆政府會否開徵空置稅，但陳茂波已經講明不可行。目前的問題已經不再是供應不足，而是怕市場消化不良。

23，地產黨和特區政府的關係，是唇齒相依。沒有地產商將土地變成政府的收入，這個政府肯定是入不敷支。再加上這幾年的開支，根本不可能單憑稅收去支付。所以，可以相信未來幾年，特區政府和發展商在很多問題都會「有商有量」。

24，有記者就親海駅事件訪問我：「香港是否太依賴房地產市場？」我反問她一句：「有沒有想過，全中國大陸的地方政府都是這樣？」

25，事實上，以土地收入來經營地方政府，對北京來說已經是一個最低成本的管治模式。甚至在古代，世界各地都有類似的 tax farming ；只不過很少人聯想到，原來現代發展商的真正功能，是代政府處理和增加收入。

26，過去四十多年來，香港地產黨一直以為自己是中共在這個城市的代理人，這也是他們對港人治港的理解；甚至到目前為止，香港地產黨仍然未完全放棄這個想法。熟讀神奇國度歷史就知道，地方與中央的這種利益關係和矛盾，從來都不是一面倒的；有時中央的政權會打壓地方仕紳，但有時地方經濟利益又會反過來影響到中央的政治風向。但很明顯，現時中共是對任何影響力都有戒備心，不論你表面上有多麼忠誠，其實都不重要。當特區政府太過靠近地產黨的利益，恐怕共產黨又會起疑心。

27，當然，地產黨比任何人都更清楚，當年在英國殖民地統治下，只要有用就夠，不用講甚麼忠誠。現在的權力結構中，每個人都是神經兮兮的；做官的，做尋租者的，終日都要誠惶誠恐；這就是與極權政府打交道的代價，或者這才是今次冰河時期最令人心寒之處。