預算案與凱恩斯 (Patreon)

究竟政府發債同加稅有冇分別？

今日進入正題之前，我要感謝徐家健博士。這不是客套話，不是反話，是出自真心的感激。

話說，昨日在財政預算案後，見到社會最主要的回應是擔心政府靠借貸渡日。公道講句，其實在財政預算案演辭中，陳茂波講明，政府不會透過舉債來支付經營開支，而發債亦只是限於基建項目。另外，陳茂波也有提到基本法 107 條。我的解讀是，政府很清楚在公共財政上，有些甚麼事情是不能做的，有些甚麼事是迫不得已才做的。關於這方面的討論，在其他地方講過，不贅。

但見到大家都意識到「借定唔借，還得到先好借」的道理，就令我想到幾個根本的問題：一，其實在甚麼時候，政府的利益和市民是一致的，甚麼時候是矛盾的？二，政府真的是為了刺激經濟？還是政府希望民眾以為他們做的事情是為了刺激經濟？

從而就令到我想到凱恩斯派的主張，也就是所謂的逆周期措施。就在這個時候，我的思想又一如平常般，tangentially 的想到了近年有些人提到的 MMT。MMT 全名是 Modern Monetary Theory ；有些人視之為妖言惑眾，亦有人覺得言之有理。總之，那是一種觀點，甚至乎我會說是一個頗為有趣但不是沒有問題的觀點。

有問題，但不代表沒有討論和了解的價值。所以我也想借這個機會拿這個題目出來講；尤其是想講人民幣債這個題目。正如之前所講，香港特區政府知道自己在目前的限制之下，是不可以透過發債來支付經常開支。但是一河之隔的神奇國度，似乎相信只要用自己的貨幣來發債，理論上是可以更進取地透過政府開支來改變社會。

想到這裡，已經太夜了，所以就在 Facebook 上隨便留了一句：

一覺醒來，就見到徐教授的貼文：

Barro 這篇文章，坦白講，我沒有讀過。

我只是一個好讀書，但不求甚解的人；這不是虛偽的自謙，是事實。當然，我也不知道徐博士是不是在講我，可能是我自己對號入座。但經他這樣一講，我也到網上找來 Barro 的文章拜讀，獲益匪淺。

過去我跟徐博士也有過因為觀點不同，雖然未算是筆戰，但也有單單打打；後來也有同枱食飯，大家說不上是朋友，但也有因為共同利益而合作過。

但過去幾年，我離開了行走了那廿幾年的江湖，也趁這段日子，反省自己過去待人處事的態度。

今日的我，已經不再纏繞在是非當中，我只想在主流的觀點以外，讓讀者有多一個選擇。既然自己是非主流，也必然明白有人不認同自己的觀點；假如我講的話，寫的內容，事實上有錯，我願意接受糾正。觀點有不周全的，也很樂意了解別人的立場。

可能有人覺得，沒有博士、專家的銜頭，就沒有資格公開發表觀點的話。我明白這種想法，也很尊敬那些能夠苦心鑽研一種學問的人。但我覺得，自己其實更似一個收藏者，我收藏的是不同範疇的不同觀點，這裡只不過是陳列收藏品，跟同樣有各種興趣的朋友觀摩學習。至於經濟學，我是真心認為這是可以有廣泛應用的學問，亦很欣賞這一門學問的研究和思考方法。

我知道自己過去曾經有意，無意地，得罪了不少人；有時甚至連得罪了誰，自己也不知。甚至說不定近來也有得罪人，也不排除未來亦一樣會。假如自己曾經講過一些話，令人感到不舒服，我也在此道歉。但我也知道，講過我話收不回來，所以如果有人仍然放不下的話，我也得接受這因果業力。至於未來，我也要提醒自己，盡量對事不對人。這不是怕事，只不過是己所不欲勿施於人。

這幾年我也悟到了一個很簡單的做人道理：遇到，見到一些自己不喜歡的事，首先要提醒自己，不要對別人做同樣的事。

總之，今天的我，己經無意別人爭些甚麼；歡迎任何提點，讓我擴闊眼界。閒話就此打住。

以下就是今日的正題，講講甚麼是凱恩斯派？以及跟香港有甚麼關係。由於篇幅太長，MMT 和人民幣債的分享，就留到周末。

甚麼是凱恩斯派？

首先，很多人都以為，以公帑刺激經濟就是凱恩斯，但這是過份的簡化。凱恩斯派的大前提，是經濟周期有些情況下，是很難自然調節的，尤其是要透過價格下跌去做的調節，就更加困難。在這種情況下，另一個可能就是透過政府以公帑來彌補市場的「需求不足」，令到價格不用下跌但仍然可以渡過低潮。這裡講的價格，所指的不是單純的消費物價，也包括了工資以及資產價格。

傳統的凱恩斯學說，所關心的是工資；那是上世紀初的社會。但過去幾十年，世界經濟出現了一個新現象，就是金融化的普及。最簡單的現象，就是更多人透過按揭成為業主；這種全民槓桿的情況，前所未有。甚至乎在大多數人的經歷中，工資收入只是財富的一部分，更重要的財富是來自所擁有的物業和股票。

所以，在這個高度金融化的社會，不只是工資下降難以接受，資產價格的下跌，更會造成不成比例的影響。所以，政府穩定市場的政策，不只是要保就業，保工資，更包括了保股價，保樓價，尤其是保樓價。

保就業，保工資，最簡單的講法就是商人沒有能力發薪水請工人，就由政府去做；保股價，保樓價，雖然在大多數情況下，未至於極端到由政府去代市場買股票，買樓，但有時候又的確會發生這樣的事。

再進一步，更深入的問題是：「錢從何來？」

在很多人的心目中，因為政府「印銀紙」，所以百物騰貴。不過，講到這裡，我們必須要分在經濟學裡面的「實際價格」（Real Prices）和「名義價格」（Nominal Prices）。

「名義價格」就是價目牌上的那個數字，而「實際價格」就是物品之間的對換率，例如兩百年前工作半天才換到一條麵包和一杯啤酒，如今只要工作半小時就可以賺到足夠的錢去買一條麵包和一杯啤酒，這種情況我們就說，是工資上升了。

理論上，政府印銀紙，影響的只是「名義價格」，也就是所有價格都「齊上齊落」。試問，假如當麵包貴了一倍，但工資亦同時上漲一倍，問題又在甚麼地方呢？

問題在於，社會上有些人欠了別人的錢，有些人卻有閒錢借予別人，而我們記錄債務的方法，通常不是用多少條麵包又或者多少杯啤酒去計算，而是用貨幣作為單位。所以，在通脹之下，我今天借出去三十元，本來可以換一條麵包加一杯啤酒，可能五年後，就只剩下了一杯啤酒，消失了的購買力，就是通脹。

換句話說，手上持有現金，其實就是等於暫時將麵包和啤酒借予別人，但未來當你要跟別人取回借出去的東西時，才發現這筆錢現在只夠換一杯啤酒。

通脹就是一種財富轉移，將財富從手上持有現金的人，轉移到借了錢的人。通脹之下買樓的人為甚麼好像賺了，其實不只是因為樓價的數字上升了，更重要是因為買樓的人借了別人的錢，當錢的購買力在下降，還錢時的感覺就越來越輕鬆。至於買股票，雖然絕大多數人都不會借錢買股票，但是上市公司往往都有一定的負債。

這樣說，不是叫大家無端端去借錢，因為借錢給你的人也不是傻瓜，他們會用利息去彌補通脹所造成的損失。當通脹越高，利率也越高；甚至乎當通脹預期在上升的時候，利率也會相應地上升。

凱恩斯派相信，假如社會出現了整體需求不足，以致物價、工資、股價、地價等都跌跌跌跌跌的時候，單靠增加信貸亦不足以令整體需求回升，這時就要靠政府出手，增加需求，讓社會回到「全民就業」的狀態，這種想法，也就是我們經常聽到的「逆周期措施」。

在這裡必須補充一點，就是在經濟學概念中的 full employment ，我個人認為應該廣義一點去理解；這裡所指的不只是人，不只是打工仔，還包括一切可以產生收入的各種資產；例如丟棄在山邊的小巴，的士，甚至丟空不用的寫字樓，不但是資源上的浪費，其實某程度也反映了我們所講的經濟不景氣。

C+I+G+(X-M)

今年財政預算案讓我想到凱恩斯，原因有兩個：首先就是很多人失望沒有「消費券」，另外就是撤辣，也就是政府口中的「樓市需求管理措施」。

先講消費券。話說在 2018 年之前，香港每年的個人消費增長，每年大概都是在 5% 以上，但是 2019 年開始，也就是疫症之前就已經大幅回落，到疫情爆發就更加出現了收縮。政府在這個時候推出消費券，其實這是一個很典型的凱恩斯政策。

2022 年是很差的一年，但 2023 年的個人消費卻大幅回升 7.7% ；假如依書直說，政府真的沒有理由在今年繼續派消費券。再講，這個政府雖然不是完全沒有錢可以派，但眼見財政盈餘不斷下跌，確實不應亦不能繼續派下去。最重要一點就是，從來沒有人知道，究竟那些派出去的消費券，對經濟的真正幫忙有多大。

至於「樓市需求管理措施」，就更加有一種濃郁的干預意味。但嚴格來說，這個所謂的需求管理並不是傳統的逆周期措施，與凱恩斯派的關係也甚為遙遠，只不過是名稍上有點相似。再強調一次，不是所有政府干預都是凱恩斯派，凱恩斯派也不是全部都關於政府干預。

講到這一點，就不得不提所謂的整體需求。有讀過高中或者大學一、二年級經濟學的朋友，可能都會記得 C+I+G+(X-M) 這條式。如果你有認真細緻地去閱讀每年的財政預算案，在最後「補編」的部份，總會有一份叫做經濟表現的文件，而這份文件的結構，正正就是 C+I+G+(X-M) 的相關數據；C 就是 private consumption 個人消費；G 就是 government spending 政府消費 ；I 就是 investment ，而在政府文件就叫做固定資本形成總額；X 就是 export ，即是貨物及服務的輸出，M 就是 import，即是貨物及服務的輸入。

這些數字的變化加起來，就是每年的生產總值變化。順帶一提，讓我吐嘈一下，今天都已經是 2024 年，特區政府陳列展示這些數據資料的方法，仍然停留在 1997 年。互聯網都甚麼 Web 3.0 ，甚麼生成人工智能，但政府仍然視數據為一份一份的文件。雖然政府另外有 data.gov.hk ，但我以用家身份只會說，就算是這個平台也不是從數據集的方向去設計。但好在，ChatGPT 等工具讓我們清理這些數據省了不少功夫。

話說回來，以今時今日的數據處理方便程度，政府這些經濟數據也只是一張張白紙黑字的文件，大家覺得他們在做預算、推測等工作的時候，會有多精密細緻？我不是說要用甚麼極複雜的運算模式和大量數據去計算稅率和開支水平，就一定可以做到精準的調控，但可以肯定說政策的制定過程，很多決定和結果其實都是憑粗略的感覺，沒有客觀具體的準則。

現實中，政府做決定，很多時是出於自身的需要，尤其是關乎公共財政，更加是以政府自己所面對的限制以及需要出發。說穿了，這個政府目前面對最大的問題就是：「入不敷支。」

理論上政府要做的是開源節流，但兩者同樣有難度。開源的方法，不外乎三個，加稅，發債和賣地。加稅表面上最易，但撇除政治壓力，更大的問題是徵稅也有成本，而且會扭曲市場和社會的行為。別的不說，只看那垃圾稅就知。其實今次財政預算案，已經略略嘗試開徵港版富人稅，但對於銷售稅和資產增值稅，這個政府其實是沒有把握的。甚至乎連印花稅也要減，從此可以見到，加稅比想像中難。

所以，政府就轉以第二個方法，就是發債。問題是，在聯繫匯率制度之下，香港政府是不可以長期地財赤，長期地依賴發債，否則結果就是像阿根廷那樣，要放棄固定匯率。其實在今次的財政預算案，陳茂波也刻意提到基本法 107 條要求的量入為出力求平衡預算這一點，亦言明不會以發債來支付政府經營開支。所以，這個政府是很清楚知道自己是在做甚麼。

剩下最後一個方法，就是賣地，但賣地也要發展商有能力有意願買，而且銀行願意融資。現在大家明白撤辣的意義嗎？但是，辣招根本說不上是「需求管理」，儘其量也只不過是減少一點買賣的成本，讓二手樓終於有更大的流動性。最終，有些因素是香港政府調控不了的，包括資金的成本，也就是利率。另外，港元由於與美元掛勾，所以香港也調控不了匯率。即是話，對香港樓價和股價影響最大的兩個因素，政府都是控制不到的。

香港，勝在有聯繫匯率

聽到這裡，可能會有人覺得，因為聯匯，政府又不能發債，又不能調控利率，又不能調控匯率，似乎不是甚麼好東西。假如你這樣想，我希望今天你可以有一個不同的觀點。

正如剛才所提到，政府在決策的時候，必然是先以自身的需要和限制作首要考慮，第二就是假如政府可以不斷發債，不斷慷他人之慨，結果亦很大可能是某一小撮人從中得益，而承擔代價的卻是無權無勢的大多數人。這個問題，不只是香港會發生，在世界甚麼地方都一樣。

假如今日要大家明白一個最簡單的概念，那就是最嚴格的公共財政紀律，就是政府沒有舉債的空間，只有透過稅收或其他收入，例如賣地；並且政府要在大多數時候都沒有赤字，甚至有時有盈餘；無錯，這就是香港。

退一步，就是發債。再退一步，當發債這條路也行不通，要直接印銀紙，導致通脹和貶值。通常出現這種情況，是因為連償還舊債的利息也要透過發新債，那就是很危險的訊號。當政府只有透過印銀紙去支付開銷，通脹是很即時。還有一點值得留意是，像津巴布韋、土耳其、阿根廷等，走到這最後一步往往是因為政府權力長期缺乏制約；惡劣的經濟政策，往往是專制統治的副產品，另一邊廂，惡劣的經濟環境，亦很容易導致民粹和極權的抬頭。這是一個惡性循環。

我可以大膽講，香港，勝在有聯繫匯率。政府的不能作為，其實不但是對我們的最大保障，也某程度上令政府和人民利益在同一陣線上。說到這裡，聰明的讀者會問：「香港既然有最嚴格的財政紀律，為甚麼在過去的日子，樓價股價還在不斷上升呢？」另外一個更重要的問題是，為甚麼過去幾年，樓價和股價的升趨，彷彿又停了下來？

「一日最衰都係美國佬！」這個說法究竟有沒有道理？自從 1970 年代，世界就進入了這個金融化的狀態，資產價格的上升幅度，不斷地跑贏工資，這個現象的確是由美國開始。但其實早在凱恩斯寫《通論》的時間，已經有一章也講到這個現象，就是有一些人，只靠手上的物業和資產收入過日子，也就是所謂的 rentier class 。我只會說，有資本市場，就必然有這種財富轉移的結果；只不過是，當借貸集中到政府，被剝削的就是所有人。

徐家健博士叫人去好好修讀的文章 Are Government Bonds Net Wealth ，針對的就是這個問題。一直以來，經濟學裡面都有個命題，叫做 Ricardian Equivalence，意思就是指政府不論以稅收抑或發債來負擔開支，結果對社會整體的財富也沒有太大分別。但在在 1960 年代也就是美國財赤嚴重的日子，就有人質疑這個命題，而 Barro 這篇文章建立在理性預期前設，提出民眾不會愚蠢到被政府舉債而騙到，以為政府借錢是沒有後果的；因為明知「出得來行，遲早要還」，所以不論政府以那一種模式去支付開銷，結果也是一樣的。無疑，今天提出這篇文章，是很應景的。

由於篇幅所限，MMT 、中國大陸的債務問題和人民幣債等題目，今個周末才跟大家分享。