1997 年黑色星期四 (Patreon)

亞洲金融風暴時仍在抽水的神奇國度

雖然亞洲金融風暴距今四分一世紀，但對於我們這代人，很多情境至今仍然歷歷在目。

奇怪是，當時身處神奇國度的人，那怕是院校中的經濟學者，彷彿對當年發生過甚麼事，完全懵然不知。近年甚至有不知從那裡跑出來的歷史修正主義，說當年香港能安然無恙，全靠北京出手⋯⋯

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01，中國人民銀行要到 1994 年，才正式廢除多年來自欺欺人的匯率雙軌制。匯率雙軌制，說穿了就是官方牌價並非真正的市場匯率，而所謂的市場匯率，又不是真正一般老百姓可以兌換到外幣的兌換率。當時在神奇國度要購買到外來的進口貨，甚至本來供出口貨品，先要有外匯券；外匯券，就只有外賓旅客和商人，才能以外幣換得到。無錯，這個制度變相就是保護主義，同時間也是一種極端的外匯管制。

02，時至今日，中國人陸仍然有外匯管制；以上所提到的保護主義，亦以另一種形式繼續存在，只不過在操作上更加細膩，但本質上仍然是限制大陸裡面的消費者和投資者，不讓他們隨便可以買到牆外的產品，投資海外。其實大陸的朋友亦有不少是心知肚明，這堵圍牆就是要他們乖乖做神奇國度的韭菜，不斷地被收割。

03，話說回頭，1994 年的匯率制度改革，其實是與加入世界貿易組織有關。世貿的前身是國際關貿總協定，在 1995 年改組成今天的世貿。中國本來可以是創始締約國之一，但當時其中在談判桌上的其中一個障礙，就是匯率形成制度。所以 1994 年的匯率改革，是為加入世貿而做；名義上人民幣匯率是自由浮動，但實際上是對美元的管理浮動。

04，根據外匯管理局的數字，中國的外匯儲備由 1994 年開始急升。1993 年 1 月中國的月度外匯儲備為 201.38 億美元，金額與 1991、1992 年的年度平均相約。但由 1994 年 1 月起，中國外匯儲備的金額由年初的 251.61 億美元，倍增至年底的 516.2 億美元。由 1995 到 1996 年，中國外儲又再由 547.89 億美元倍增至破千億美元。

05，其實當時亞洲各國，也就是後來在亞洲金融風暴時遭到「洗倉」的國家，其實多少都有類似的現象。1990 年代亞洲各國構成泡沫經濟的原因之一，是日本央行的量化寬鬆政策。1990 年代初，日本經濟泡沫爆破後，日央行透過擴大信貸以保銀行免於倒閉，但資金卻從日本流走亞洲各國。那怕是當時仍然在圍牆後的神奇國度，一樣有資金的流入，結果反映在外匯儲備的增長。

06，1990 年代，神奇國度外匯增長速度，遠高於出口貨額增長，簡而言之就是因為資金流入。一般人未必容易地去察覺到資金的流向，但從市場上的一些現象，也可以略知一二。當時日本大型百貨公司八佰伴，就是先於 1990 年落戶香港，然後進駐中國。1996 年八佰伴國際將總部由香港遷到上海。但最終八佰伴在亞洲金融風暴中宣布破產，同時被揭發八百伴日本母公司原來嚴重虧損，管理層在帳目造假隱瞞。

07，然而，1990 年代為神奇國度創匯最強大的力量，是香港的股市。自 1993 年 7 月青島啤在香港上市，在港掛牌的紅籌股企業，成為了中國外匯儲備增長的重要來源。甚至在 1997 年 10 月亞洲金融風暴期間，紅籌仍然繼續在香港「抽水」。

08，最經典的一幕，莫過於在 1997 年 10 月 23 日上市的中國電信（後重組並易名為中國移動）。無錯，當日亦是史上有名的「黑色星期四」，香港的同業隔夜拆息抽高至 300 厘。當其時香港銀行體系流動性大減，其中一個原因，就是因為中國電信上市時凍結大筆資金。

09，這家巨無霸抽走 42 億美元資金，而當時整個神奇國度的外匯儲備，亦只不過是 1378 億美元。由 1997 年底到 1998 年中，中國的外匯儲備雖然仍然有些微增長，但是當香港這個窗口也自顧不暇時，從香港流入神奇國度的資金亦大減。

10，無獨有偶，當時曾一度被譽為「紅籌之父」的梁伯韜所創立的投資銀行百富勤，也因為在印尼投資虧損而破產。

11，說亞洲金融風暴對神奇國度完全沒有影響，肯定是一廂情願。由 1998 年到 2001 年，尤其是廣東省，亦受到影響；若干廣東省的銀行不良貸款比率高達五成，省企如粵海企業等，亦經歷兩年多的重組工程。最終粵海「死過翻生」，還是靠廣東省政府向注入東深供水項目。這個項目最主要收入，就是香港每年以高於市場的廿億，購買賣東江水；這是一宗名副其實的抽水業務。

12，所謂一國兩制，就是讓中國在不改變自身的制度下，可以享有國際金融財經市場帶來的好處。若非香港一直讓神奇國度抽水，又何來的改革開放的經濟奇蹟？若說香港在亞洲金融風暴安然無恙是因為北京出手救市，更是顛倒是非黑白。

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13，很多人都會說，打大鱷用的是港府財政盈餘。但這只是極之表面的理解。聯繫匯率，本身是沒有危機。任何金融危機，資產價格下跌只是表面的問題。真正構成系統性崩潰，是當企業以及銀行資產負債表萎縮，出現資不抵債的情況，但假如同時出現收入減少，開始有人未能及時還債，結果就是所謂的骨牌效應。

14，銀行資產負債表上，最重要的其中一項，就是物業。雖然 1997 以至 1998 年香港的樓市泡沫雖然已經開始爆破，但仍然未到真正危急關頭；2001 年至 2002 年，才是經濟寒冬裡最冷的一段日子。

15，董建華在卸任後，曾經向傳媒透露，當時的確有向北京提出要求，但是遭到拒絕。後來董建華再為北京「補鑊」，說中央政府拒絕出資，是不想破壞一國兩制。但從客觀條件分析，當時的神奇國度，既沒有條件去協助香港，而當時香港亦沒有需要北京打救。更重要是，假如當時北京動用僅有的千多億美元外匯儲備購買香港的資產，結果極有可能拖累本來「制度尚未完善」的神奇國度經濟。

16，1997 年的神奇國度，在「有入冇出」的外匯管制下，尚且出現廣東省的資金鏈斷裂。亦由於當時人民幣匯率，某程度上是跟隨美元作管理浮動，所以人民幣對各國貨幣升值，亦影響到出口。所以雖然中國在 2001 年底加入世貿，但中國的製造業在 2002 年其實經歷過一次寒冬。當時甚至從衛星照片可以見到，南中國一帶的空氣質素，因發電廠減產而出現難得一見的青空。

17，2003 年全世界包括美國、歐洲等，從衰退中復甦，中港的經濟亦續漸回暖；雖然沙士令香港的反彈延後了幾季，但最終這一浪經濟周期，還是一直維持到 2008 年的終極一爆。